收购后蓝标商誉合计超 21 亿，高出其2012年末14.5亿的净资产，存在很大商誉减值风险

     “我们现在是一串小小的葡萄串，上面只有15粒葡萄粒，相比于国际上的六大葡萄串，每串挂着上百家葡萄粒来说，我们还是小学生。”董秘许志平说，他把蓝色光标比喻成葡萄藤，而上市三年来被收购的公司，则是一粒粒挂上去的葡萄粒。

     继前两次定增夭折后，4月11日，蓝色光标再次发布公告，拟以“股权+现金”的方式向李芃、刘彩玲、博杰投资、博萌投资购买其合计持有的博杰广告89%股权；同时向不超过10 名特定投资者发行股份募集约5.34亿元配套资金。

     此次收购资产总作价16亿元，将以4887万股股份和2亿现金对付。交易后，蓝色光标将全资控股博杰广告。

     据不完全统计，自2010年上市以来，蓝色光标已经并购8家公司。而许志平表示，公司并购之路才走了三年，还远远不够，而未来海外业务是投资重点。

     商誉减值风险之忧

     4月16日下午两点，33家基金、32个券商分析师和19家资管信托人士齐聚北京丽都酒店，参加蓝色光标召开的分析师大会。

     会议从下午2点开始，4点半结束，除了84位到场机构人士，另有81家机构以电话接入的方式参加。每个与会人士手中，都拿着一本会议手册，内容涉及收购博杰广告方案解读、2012年业绩说明以及2013年展望。

     而收购博杰广告成为核心议题之一。据与会分析师透露，目前市场主要担心是持续收购后导致实际控制人股权摊薄、所需资金问题、商誉减值风险。

     控制权的稀释程度可以说是方案能否通过股东大会的关键因素。本次交易后，公司一致行动人控制股权将由42.67%稀释至36.30%。

     蓝 色光标知情人士表示，目前从股东方面得到都是正面反馈信息。“董事会5个人控制着38%的股份，现在董事会通过了，也就获得了38%的赞成票，而其他股东 以机构为主，且持股较集中，前200户股东掌握了95%的投票权，游资成分比较低。而且在分析师大会上，机构股东也都有参加，都很支持。”上述知情人士透 露。

     “目前，公司创始人团队持股比例在38%左右，离稀释到10%的比例应该还需要10年时间。”许志平说。

     “本次收购完成后，蓝标市值有望达到 60亿-180亿，以30%的控股权为底线，目前可供摊薄的控制权市值为12亿左右，短期内无需顾虑。”一名长期跟踪蓝色光标的分析师表示。

     虽然上市以来收购频繁，但尚未构成资金压力。就算此次不募集配套资金，蓝色光标还是有足够的资金收购博杰广告。截至2012年年底，其账面资金6.9亿元，减去本次收购将耗用的现金2亿和前期增资1.7亿，还剩3.2亿元，而且其还将发行不超过5.8亿的短融券。

     目前最令投资者担心的是商誉减值风险。本次收购大幅增加商誉15 亿元，收购完成后商誉合计超过21 亿元，高于公司2012年末的14.5亿净资产，如果博杰广告未来经营状况恶化，将存在商誉减值风险，减值部分将削减当期利润。

     李芃投资回报152倍

     今年2月5日，蓝色光标以自有资金1.78亿增资博杰广告，拿到11%股权。

     本次其收购剩余的89%股权，总作价16亿元，增值率高达606.78%，而博杰广告2012年净利润为1.95 亿元，对应PE为8.32倍。“与以往10倍PE收购相比，此次蓝色光标的议价能力更强。”上述长期跟踪蓝色光标的分析师认为。

     蓝色光标如果顺利将博杰广告揽入袋中，那么就会填补其在电视广告代理平台布局的空缺。2012年，博杰广告实现净利润1.95亿元，仅比蓝标差0.4亿元。资产出售方承诺2013年-2016年博杰广告业绩增长率分别为：15%、15%、15%、5%。

     如果今年7月或8月博杰广告能够顺利并表，许志平预计2013年蓝色光标的净利润应该在4.5亿以上，同比维持100%左右的增速。

     而发展势头正猛的博杰广告，之所以愿意被收购，除了“大树底下好乘凉”，还在于可以充分享受资本利益。

     “博杰依附蓝边，可以打破其融资局限，拓宽发展空间。”作为博杰广告实际控制人李芃，愿意作出四年业绩承诺，同时将享受高溢价带来的回报。

     经计算，李芃持有博杰广告40.05%股权的总成本为564.58万元。本次交易后，他将获得3720万元现金，这部分就让他净赚3155.42万元。同时，他还将获得2383.06万股蓝色光标股份，截至4月18日收盘，李芃账面市值达8.3亿元。总体来看，李芃账面浮盈8.6亿元，投资回报152倍。

     目标：十年十倍

     上市之初，蓝色光标还只是家单一的公关公司。随着轻资产并购的大举进行，2012年，蓝色光标广告业务收入占45%，公关业务占55%。

     “到 现在为止，我们还是一个小小的葡萄串，上面只有15个葡萄粒。”许志平说。其实，在上市之前，蓝色光标也曾经与国外公司进行谈判两年，差点成为挂在国外葡 萄串上的一颗葡萄粒。“后来觉得我们也可以做葡萄藤，去把葡萄粒串起来，所以转身到国内的排队，后来开了我们就上了创业板。”他说。

     许志平一直将WPP作为学习榜样。“国际上这些大公司，大概都是1985年、1986年上市的，一路并购走过来，20年后市值基本上都涨了好几千倍。以wpp为例，上市当年市值才67万英镑，目前有100亿英镑。”许志平说。

     蓝色光标上市之初市值35亿，目前近120亿元。2013年，蓝色光标制订了以“十年十倍”为核心的成长目标，希望在未来10年间营业规模增长10倍，即到2022年营收要达到200亿。

     不过，对于蓝色光标来说，竞争格局已经展开。目前A股市场上，公关广告类的上市公司还有（002400.SZ）、（300071.SZ），省广股份路数与蓝色光标相似，2013年的净利润增长76.9%，，而华谊嘉信上市后也开始并购。还有两家拟上市公司分别是中航文化和思美传媒，目前均已过会。

     不过，许志平并不担心，“国际上6大葡萄串吸收了45%的葡萄粒，还有大概50%葡萄粒在地上，而国内还是一个巨大的分散式市场，我们算比较大的葡萄串，才占1%的比例。”